摘要：美国ISE 案的争议焦点是，期权交易所未经指数权利人的授权，便开发、上市和组织交易基于追踪了指数所有人享有知识产权的指数的ETF 之期权产品，是否构成了对该指数所有人的知识产权的不当使用。法院在该案中适用了“首次销售”原则，作出了不利于指数权利人的判决。本文深入剖析了ETF 及其衍生品市场的特性，指出首次销售原则在此类市场中并不具有适用基础；通过将ISE案与相关案例的对比，本文进一步对建立指数知识产权保护与社会公共利益的平衡机制进行了探讨。

关键词： 证券指数产权；美国ISE 案；ETF 期权；金融衍生品  

指数界的佼佼者道琼斯和标准普尔近年来在与指数有关的知识产权领域遭遇了最为严峻的挑战。2005 年，国际证交易所（ISE）未经指数所有权人的许可，宣称其将发行两支著名的ETFs——SPDR 基金以及DIAMONDS 基金——的期权产品，该两支ETF 的标的指数的所有权人道琼斯和标准普尔以知识产权侵权为由向纽约州南区地区法院起诉了ISE，但却未得到地区法院的支持。在随后的上诉中，美国联邦第二巡回区上诉法院维持了原判1。基于此判例，期权交易所无须再获得指数所有权人的许可，即可发行基于任何现有指数ETF 的期权产品。这一判例引起了指数界的哗然，同时也吸引了法学界的广泛关注。

案情及判决简述

为行文方便，本文将此案简称为ISE 案。该案原告是McGraw-Hill（标准普尔500 指数的所有权人），以及道琼斯公司（道琼斯工业平均指数的所有权人）。1993 年，McGraw-Hill 的子公司标准普尔授权美国证券交易所（Amex）上市其旗下的SPDR，这是一支完全追踪标准普尔500 指数的ETF；1997 年，道琼斯授权Amex 上市其旗下的DIAMONDS，一支完全追踪道琼斯工业平均指数的ETF。该案的被告ISE，没有从两名原告处分别获取许可，宣称要上市基于SPDR 以及DIAMONDS 的期权产品。两名原告于是向法院提起了诉讼。

在该案的审理中，两名原告对其各自指数所享有的知识产权，以及两支ETF完全追踪相应标的指数的事实，均得到了法院的认可。但法院认为，ISE 的行为并未构成对指数所有者的知识产权的不当使用和不正当竞争；ISE 上市基于ETF的期权产品并不需要得到该ETF 之标的指数的所有权人的授权许可。

在得出这一结论的过程中，法院假定指数所有者的知识产权仍然存留在ETF份额当中，而并未对这一问题展开讨论。法院将本案的争议点框定为：原告在授权许可了上述两支ETF 产品的公开交易之后，是否还能保留限制ETF 份额的转售以及以期权方式对其进行交易的权利。也即，当原告许可他人通过公开上市ETF的方式使用其知识产权之后，在此后的转售以及以期权方式进行的交易中其控制权是否用尽？

对此，法院认为，通过授权特定交易所向公众公开发行利用受知识产权保护的指数开发的ETF 产品，原告从而放弃了任何控制转售以及公开交易上述ETF份额的权利，尽管原告的知识产权可能仍存留在这些ETF 份额之中。同时，原告也不能限制交易所为投资者提供交易ETFs 份额的市场。也即，指数权利人的控制权在ETF 份额的公开发行后即用尽。

对ISE 案判决思路的辨析

一、首次销售原则之目标价值及其适用基础

从ISE 案的判决可以看出，法院适用了首次销售原则作为全案判决的核心思路。所谓首次销售原则（first sale doctrine），也称权利用尽原则（exhaustion of rights）。根据布莱克法律大词典的释义，首次销售是指知识产权权利人一旦将含有其知识产权的商品投入市场，他就丧失了在一定地域范围内的对该商品再次销售的控制权。首次销售原则在许多国家的知识产权法律制度中均有采纳。

首次销售原则解决的是知识产权的垄断特性与物上所有权的流通性之间的矛盾。在传统的有形商品流通领域，适用首次销售原则的商品，是被权利人的授权行为所特定化的、同质的商品，这些商品的所有权因转售行为而实现从前一个所有者向后一个所有者的移转。因此经过正当授权的、特定化的知识产权载体的所有权之自由转移，是首次销售原则所要保护的对象，同时也是首次销售原则得以适用的必要要件。

在ISE 案中，法院认为一旦ETF 在某个交易所上市，即实现了首次销售，投资者对ETF 份额的后续交易，包括以期权形式进行的交易，均不再受指数权利人的限制和控制。这一思路可谓是对首次销售原则的标准文义解读，初略看来几无破绽。然而作为与传统的商品流通市场有着完全不同的运行机制的指数衍生品市场，是否同样满足上述适用基础，却值得我们深入推究。

二、首次销售原则在ETF 市场适用的合理性辨析

ETF，是Exchange Traded Fund 的简称，译为交易型开放式指数基金，是一种在交易所上市的完全跟踪标的指数进行指数化投资的开放式基金。因ETF 完全跟踪标的指数，其一篮子基础股票的组成和权重均与标的指数完全相同，故可理解为是“股票化的指数投资产品”。借助于ETF 这一产品机制，投资者可以通过买卖ETF 份额从而实现对一篮子股票的买卖。

ETFs 产品机制与ETF 份额两个概念具有不同的内涵与外延。就ETF 产品机制而言，其是交易所向投资者提供的可供一次性交易整个证券组合的途径，本质上是一种包含了指数知识产权在内的优化服务；而就ETF 具体份额而言，其是按照特定公式组成的一篮子基础股票，其代表的是一系列物（可能是被无纸化了的物）的组合。  

在ETFs 市场，交易所和投资者依靠的是完全不同的获利基础。交易所系通过向公众提供ETF 产品机制这一服务来收取费用，而投资者则通过买卖ETFs 份额、基于标的指数的涨跌来获取投资回报。要判断首次销售原则在ETF 市场是否具有适用基础，需要对ETFs 产品机制与ETF 份额进行区分。也即，首次销售原则的适用是建立在哪种载体的流通基础之上？ 为解答这一问题，需要对二者的权源和流通机制分别进行探讨。

对交易所来说，ETF 产品机制的核心价值是一篮子基础股票的组成、权重及其具体交易机制，而这一核心价值的形成基础，就是标的指数权利人享有知识产权的指数公式。毫无疑问，ETF 产品机制的形成必须利用标的指数所包含的知识产权，而这恰恰是指数所有权人向交易所授权的内容之所在。在获得指数权利人的授权后，交易所也因此得以在特定市场范围内上市ETF、基于ETF 产品机制组织投资者进行ETF 份额交易从而收取相应服务费用。也即，交易所通过支付许可费用，获得了基于指数权利人的知识产权开发一种服务机制或服务方式、并通过提供对外提供这一服务而获得报酬的权利。而提供这一特定服务的权利，只能来源于指数权利人的授权，或是来源于已经获得指数权利人授权的交易所在其权限范围内所作的再授权。在ISE 案中，被告ISE 没有通过上述任何一种途径获得这一权利。无形的服务因可以被无数次的重复，并不产生权利用尽问题3。是故，首次销售原则不能基于ETF 产品服务这一载体而得到适用。

法院似乎也有意回避这一点，因此将案件的焦点集中在保护投资者基于其对ETF 份额的所有权而自由流通ETF 份额的权利之上。但细究ETF 份额所有权的产生基础及其流通机制，就不难发现ETF 份额流通与传统商品流通的种种区别所在。  

与传统商品市场中商品4所有权的单一取得方式不同，在ETF 市场，投资者既可以一篮子股票申购ETF 份额，同时又可以在二级市场上按市场价格购买ETF份额。因为申购赎回机制与二级市场交易机制的并存，ETF 总体规模因投资者的申购赎回而呈动态的扩大或缩减，因此ETF 份额在发行时无法像传统流通市场中的商品一样予以特定化；第二，某一投资者获得特定ETF 份额的所有权，并不必然以另一投资者失去该份额的所有权为基础，因此ETF 份额的所有权的取得和灭失，也并不符合传统商品流通模式中的转售特征；第三，投资者每一次购买、赎回或是买入、卖出ETF 份额，都需要依赖于交易所提供的服务才能得以实现。一个投资者无法脱离交易所提供的ETF 产品服务而独立将一份ETFs 份额像交付一块巧克力一样交付给另一个投资者。因此ETF 份额的流通无法像传统商品的流通那样仅仅由买方和卖方即可独立完成，ETF 份额的每一次流通都需利用到包含了指数权利人知识产权的服务机制才能实现。

投资者购买（包括申购） ETF 份额的行为至少可以被分解成为两个法律关系：其一是投资者因为支付对价（该对价可以是一篮子基础股票也可以是相应的市场价格）而获得特定ETF 份额的所有权，这一所有权可被视为一系列基础股票的所有权组合；其二是投资者因为支付了一定交易费用，而获得了交易所提供的通过买卖ETF 份额即可实现对一篮子基础股票的买卖的便捷服务。这一服务机制因为包含了指数权利人知识产权，交易所需要获得指数权利人的授权才能提供。

交易所与投资者之间并不存在对具体ETF 份额的买卖关系。交易所基于指数权利人的授权而对外提供特定服务，但其并不通过生产或是购买ETF 份额而原始或是继受取得ETF 份额所表征的一揽子基础股票的所有权，进而将其出售给投资者。因此在ETF 市场中交易所与投资者之间的法律关系完全不同于传统商品流通市场中批发商与零售商之间的法律关系。在传统商品流通市场中，批发商与零售商之间始终贯穿着特定化、同质化的商品的所有权转移；而在交易所与投资者之间，并不存在这种物上所有权的转移。

就法院所关注的ETF 份额的自由流通而言，指数权利人许可交易所基于其指数知识产权而向投资者提供特定机制市场服务，并未因此而向购买这一服务的投资者进行限制，投资者可以自由申购、赎回、或是买卖ETF 份额。而投资者之所以不能在特定市场之外进行将其ETF 份额交易，是因为受制于ETF 这种投资产品的内在特性，必须依赖特定的市场服务才能实现其份额的流通，也即投资者所受的这一限制源自ETF 产品机制本身而非指数权利人在ETF 份额上附加的限售条件。事实上，投资者如要摆脱ETF 这种特殊运行机制带来的限制，还可以通过赎回ETF 份额换回一篮子基础股票，并将这些股票在其选择的适格的其他市场进行交易。在ETF 市场，对指数权利人的保护仅关注通过提供包含了指数权利人知识产权的服务而获利的交易所是否得到了正当授权，其并不限制投资者对其所享有的ETF 份额的物上所有权的行使。

通过以上分析可以发现，基于ETF 市场中产品服务机制、产品本身性质、以及流通机制上的特殊性，在ETF 市场，无论是针对ETF 产品服务，还是ETF 份额本身，首次销售原则都不具有适用的事实基础和法理基础。

三、交易所未经指数所有权人授权即上市ETF 期权产品的行为性质辨析  

在ISE 案中，被告并没有直接建立一个与已有的ETF 市场完全等同的ETF市场，而是基于已有的ETF 市场建立了一个ETF 期权市场。ISE 法院认为，尽管先前已有判例5确认ETF 期权是一个不同于ETF 的证券品种，但ETF 期权本质上也仅仅就是一种对ETF 份额的附条件交易。通过该交易方式，投资者交易的是在未来某个时间买卖ETF 份额的权利，而这和交易其享有的ETF 份额并无实质的不同。既然指数权利人已经许可ETF 份额的流通，而ISE 的行为又仅仅是为ETF份额的交易提供了另一个市场，那么ISE 的行为就不构成对指数知识产权的不正当使用。

对ETF 期权产品作这样的解构，并在此基础上适用首次销售原则，将面临两个问题。第一，投资者买卖ETF 期权合约的行为，并非处分其所享有的ETF 份额的所有权之行为。事实上其在买卖ETF 期权合约时并不需要持有ETF 份额。因此投资者买卖ETF期权合约的权利，并不产生于其所拥有的ETF份额的物上所有权。事实上ETF 期权合约在最后是实行现金交割，其整个存续过程根本不需要有ETF份额之所有权的实际存在。投资者买卖ETF 期权合约的行为，同样可以被分解成两个法律行为：一是通过支付一定对价而从合约对方获取在未来特定时间以特定价格买入或卖出一定数量的ETF 的权利，对于这一权利，投资者可以选择将其转让，也可以选择行权，或放弃行权；二是投资者向交易所支付一定费用，从而获取其以这种特定方式提供的期权产品服务。

因此引发的第二个问题则是，上市ETF 期权产品的交易所提供的服务内容是否使用了指数权利人的知识产权？显然，期权交易所并非仅仅提供了一间大厅、几张桌椅供投资者聚集在一起进行磋商。从ETF 期权产品的运作机制来看，交易所必须依赖于指数权利人的知识产权才能开展ETF 期权产品服务。众所周知，指数并不以固定的、静止的状态而存在，相反，指数总是呈动态变化的状态。这中动态变化不仅包括样本股的=?佽?调整、权重的调整等指数公示上的变化，同样还包括指数行情的变化，而指数权利人的知识产权存在于该指数运转期间的整个过程。ETF 期权产品服务，与ETF 产品服务一样，依赖于同步使用指数权利人的动态化的知识产权。

那么，期权交易所使用指数权利人知识产权的权利基础是什么？显然并非来自于指数权利人的授权。但法院认为，当指数权利人许可特定交易所上市ETF时，其知识产权的控制权即用尽了，其他交易所使用其指数知识产权的行为因而不再受限制。对此，前文已经分析到，指数权利人许可特定交易所上市ETF，其实质是许可该特定交易所向公众提供包含了其指数知识产权的服务，这与ETF份额本身的流通完全属于两种不同的法律范畴。服务商品并不产生权利用尽问题的。

作为首次销售原则思路之外的补充，法院同时强调，在期权产品的交易期间，即使存在ISE 直接使用原告已经公开发布的指数行情的可能性，也并不会给原告带来损害。因为原告已经自愿地向公众发布其指数行情，他们就不能交易所使用该公开信息时再大唱反调。

这一论断让人愕然。对指数权利人而言，其基于现有的法律规则而对自己利益的实现（包括对利益实现的限制）有着明确的预期，并基于这一预期去实施具体活动从而最终实现其知识产权利益。指数权利人向公众发布其指数行情，并不意味着其放弃了对指数的知识产权，并未就此许可公众对其指数知识产权进行商业利用。同样，指数权利人许可特定交易所向公众提供包含其指数知识产权的ETF 产品服务，指数权利人的授权内容和授权范围是非常确定的，其并未作出放弃其权利的意思表示，其他交易所并不能因此而获得以同样或不同方式利用其指数知识产权向公众提供特定服务的权利。  

而ISE 案的判决结果恰恰就是，在某个交易所支付对价获取了向公众提供包含其指数知识产权的ETF 产品服务的权利之后，其他交易所便因此而获得了同样甚至更宽泛的权利（如上市ETF 期权等衍生产品）。一方面，这是权利人在对特定交易所做出授权时万万预料不到的结果；另一方面，这意味着最先获得授权许可的交易所在为全市场其他交易所的搭便车行为买单。更失公平的是，对于唯一向指数商支付了对价的交易所而言，当市场上其他交易所都因自己的付费行为而可以不受限制的上市ETF 或其衍生品时，它则完全有可能受制于许可协议所界定的使用范围的限制，仅能上市ETF，而不能上市基于该ETF 的衍生品！

基于以上分析，可以看出，期权交易所开发、上市和组织交易基于追踪了指数所有人享有知识产权的指数的ETF 之期权产品，势必构成对该指数所有人的知识产权的使用；这一使用如果未经正当授权，则构成不当使用；结合本节前一部分得出的分析结论，这一行为的正当性并不能因为首次销售原则的适用而得到补正。